險(xiǎn)資（保險(xiǎn)資金）大手筆抄底接盤，指的是在市場(chǎng)低谷時(shí)，保險(xiǎn)公司利用其充裕的資本和長(zhǎng)期投資視角，購買股票、債券等資產(chǎn)，以較低成本獲取優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。然而，即使是頂級(jí)的商場(chǎng)（通常指大型、知名的商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目），有時(shí)也難逃被甩賣的命運(yùn)，這背后有多重復(fù)雜因素：
1. "保險(xiǎn)資金的投資策略與資產(chǎn)負(fù)債匹配 (Asset-Liability Matching):" "長(zhǎng)期性與流動(dòng)性需求:" 保險(xiǎn)資金是典型的長(zhǎng)期資金，理論上需要配置能夠長(zhǎng)期穩(wěn)定增值的資產(chǎn)。商業(yè)地產(chǎn)雖然通常被視為優(yōu)質(zhì)長(zhǎng)期資產(chǎn)，但其流動(dòng)性相對(duì)較差。 "風(fēng)險(xiǎn)分散:" 保險(xiǎn)公司需要在不同資產(chǎn)類別（股票、債券、不動(dòng)產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施等）之間進(jìn)行配置，以分散風(fēng)險(xiǎn)。即使商業(yè)地產(chǎn)表現(xiàn)良好，為了整體投資組合的平衡，保險(xiǎn)公司也可能需要出售部分非核心或不符合當(dāng)前策略的資產(chǎn)。 "負(fù)債端變化:" 保險(xiǎn)公司自身的負(fù)債結(jié)構(gòu)（如保單責(zé)任準(zhǔn)備金）發(fā)生變化，可能需要變現(xiàn)資產(chǎn)來滿足償付或監(jiān)管要求。
2. "宏觀經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)環(huán)境變化:" "經(jīng)濟(jì)下行壓力:" 即使險(xiǎn)資在抄底，但如果宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)下行，消費(fèi)需求萎縮，商業(yè)地產(chǎn)的租賃率、租金水平都可能下降，導(dǎo)致其價(jià)值面臨侵蝕。持有方為了回籠資金或規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，可能被迫出售。 "

相關(guān)內(nèi)容：

越來越多的商場(chǎng)被擺上貨架。

今年上半年，北京SKP、薈聚兩大頂流商場(chǎng)也被推上交易臺(tái)。過去數(shù)年，它們精準(zhǔn)抓住了中國城市化進(jìn)程中受益最大的兩個(gè)人群——追求頂級(jí)奢侈享受的富豪和數(shù)量不斷壯大的中產(chǎn)。他們一擲千金的消費(fèi)力，帶來巨大人流，也推動(dòng)周邊地價(jià)走高，吸引了更多住宅房地產(chǎn)商們涌入，無數(shù)商場(chǎng)拔地而起。

然而，當(dāng)住宅地產(chǎn)行業(yè)松動(dòng)，商場(chǎng)也受到波及，倒下的不止是房地產(chǎn)商們旗下的購物中心，更多人都感受到了這股震蕩波。

文 | 謝韞力

編輯 | 西打

運(yùn)營(yíng) | 泡芙

頂流商場(chǎng)，擺上貨架

剛剛過去的國慶長(zhǎng)假，不少商場(chǎng)的客流量并不亞于5A級(jí)景區(qū)。

比如位于北京大興的薈聚。這座商場(chǎng)引以為豪的地下三層共計(jì)7000余個(gè)停車位，一度也無法從容吞吐熱情的客流，高峰期停車場(chǎng)入口能堵上好幾輛車。商場(chǎng)內(nèi)，買寶可夢(mèng)周邊的隊(duì)伍從二樓店門口蜿蜒至一樓中庭，不見頭也不見尾。一家賣栗子和堅(jiān)果零食的店，顧客動(dòng)輒排隊(duì)一個(gè)小時(shí)才能進(jìn)店選購。

作為北京南城最火的商場(chǎng)，薈聚不僅吸引了本地人前往，周邊不少河北縣市的居民也愿意攜家?guī)Э隍?qū)車到訪。無論是從人氣還是招商能力看，薈聚都是商場(chǎng)中的頂流，但商業(yè)世界的難以琢磨，有時(shí)就在于許多決策背離當(dāng)下情緒，比如在熱鬧的時(shí)候抽身離開。

▲ 無論是從人氣還是招商能力看，薈聚都是商場(chǎng)中的頂流。圖 / 大眾點(diǎn)評(píng)

據(jù)界面新聞此前報(bào)道，薈聚和宜家共同的母公司英格卡集團(tuán)，正計(jì)劃出售國內(nèi)10座薈聚購物中心，第一批擺上貨架的就有無錫、北京、武漢三家薈聚。和北京薈聚一樣，無錫和武漢薈聚也相對(duì)遠(yuǎn)離城市中心，依靠密集、便捷的交通網(wǎng)絡(luò)和寬敞的購物空間，網(wǎng)羅中產(chǎn)家庭周末和節(jié)假日前來消費(fèi)。報(bào)道稱，這三座商場(chǎng)合計(jì)交易金額達(dá)160億元，或?qū)⒂商┛等藟垲I(lǐng)銜的一批險(xiǎn)資接盤。

“這并不讓人驚訝，出售潮很早就開始了?！睆氖路康禺a(chǎn)資產(chǎn)管理工作的李年說，今年業(yè)內(nèi)更吸引人注意的出售案例是SKP。

出售行為往往讓人聯(lián)想到賣家缺錢，但這個(gè)詞怎么看都與SKP格格不入。過往每年到了4月、11月的店慶時(shí)節(jié)，全北京最有錢的一群人都要驅(qū)車趕往東三環(huán)外環(huán)，沖進(jìn)北京SKP后在短短幾小時(shí)內(nèi)花掉幾萬、幾十萬甚至幾百萬元，過一個(gè)“富人專屬雙11”。他們一次又一次地將北京SKP買成“全球店王”——全球全年銷售額最高的商場(chǎng)。

瘋狂的消費(fèi)，也催生了夢(mèng)幻的租金，SKP的母公司北京華聯(lián)賺得盆滿缽滿。據(jù)36氪報(bào)道，北京SKP的租金是中國商業(yè)地產(chǎn)中最高的，一樓沿街店鋪的租金達(dá)到100元/平方米/天以上，甚至200元/平方米/天，而同期全國商業(yè)地產(chǎn)的平均租金水平只有20-30元/平方米/天。

然而就在今年上半年，北京SKP擺上了交易桌。博裕五期美元基金通過關(guān)聯(lián)方，擬收購北京SKP 42%-45%的管理運(yùn)營(yíng)權(quán)，以及實(shí)體資產(chǎn)（租約合同等）。這紙公告，也讓外界得以窺見這座“銷金天堂”的另一面。

不止薈聚和北京SKP，眼下，越來越多的商場(chǎng)被擺上了貨架。國際綜合性房地產(chǎn)顧問公司戴德梁行統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，房地產(chǎn)大宗交易市場(chǎng)表現(xiàn)并不活躍，但消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施（商業(yè)）賽道逆勢(shì)上漲，交易占比由2024的18%提升至20%。戴德梁行北區(qū)資本市場(chǎng)部董事楊蕾向每日人物透露，“目前很多投資人都在咨詢商業(yè)地產(chǎn)項(xiàng)目?！?/p>

在商業(yè)地產(chǎn)活躍的板塊，比如深圳、上海等一線城市，同樣有核心地段的商場(chǎng)掛牌出售。

一到周末，背著雙肩包、拖著拉桿箱的香港人，齊刷刷地抵達(dá)位于深圳CBD中心的皇庭廣場(chǎng)。這里距離福田口岸僅兩站地鐵，有著得天獨(dú)厚的區(qū)位優(yōu)勢(shì)。香港游客穿梭在皇庭廣場(chǎng)內(nèi)各大連鎖餐飲和零售品牌店鋪間，吃飯、購物、買特產(chǎn)，一些店鋪直接打出“返港必帶”的宣傳牌。而9月9日，皇庭廣場(chǎng)也被悄悄掛到了京東司法拍賣平臺(tái)上，迎來了自己的命運(yùn)轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

▲ 皇庭廣場(chǎng)也被悄悄掛到了京東司法拍賣平臺(tái)上。圖 / 視覺中國

類似的故事，也在上海上演。位于南京西路的仙樂斯廣場(chǎng)，已有80多年的歷史，一直是上海灘最新潮的社交場(chǎng)所之一，舞廳、書場(chǎng)、劇場(chǎng)流轉(zhuǎn)變換，千禧年初被改造為商場(chǎng)，上海JW萬豪酒店、萬豪行政公寓、來福士廣場(chǎng)等知名地標(biāo)，陸續(xù)在其周圍3公里內(nèi)修建。然而上半年，基匯資本等三家業(yè)主同樣選擇將其掛牌出售。

時(shí)間線再拉長(zhǎng)一些，2024年上半年，萬科就已經(jīng)先后賣掉了上海七寶萬科廣場(chǎng)以及上海南翔印象城MEGA，這是萬科旗下營(yíng)收前二的王牌商業(yè)項(xiàng)目。同年，遠(yuǎn)洋集團(tuán)不惜虧損17.63億元，也要以40億元出售北京頤堤港二期64.79%的股權(quán)，斷腕之心可見一斑。

“商業(yè)地產(chǎn)現(xiàn)在是典型的買方市場(chǎng)?！睏罾僬f，這些年，市場(chǎng)待售項(xiàng)目在變多，但買家其實(shí)十分謹(jǐn)慎，單宗標(biāo)的的交易額明顯降低。戴德梁行數(shù)據(jù)顯示，2024年，中國內(nèi)地大宗市場(chǎng)（指地產(chǎn)行業(yè)里大型集中的資產(chǎn)，如整棟商業(yè)寫字樓、工業(yè)園區(qū)、商場(chǎng)等，非普通單套住宅交易）成交宗數(shù)371宗，創(chuàng)近五年新高，同比增長(zhǎng)23.3%，但成交金額同比下降6.3%，保持在2200億元左右。

“過去商場(chǎng)流動(dòng)性很小，是大資本之間的交易，2023年首批消費(fèi)類REITs（不動(dòng)產(chǎn)投資信托基金）落地，意味著購物中心、寫字樓、酒店等資產(chǎn)，能以基金的形式去二級(jí)市場(chǎng)上市，很多機(jī)構(gòu)投資看到了明確的退出路徑，愿意投資商場(chǎng)?！睏罾俑嬖V每日人物。

除了買方有需求，賣方同樣有需求?！斑@兩年很多產(chǎn)權(quán)方都缺錢了?！崩钅攴Q，國內(nèi)商場(chǎng)的產(chǎn)權(quán)方，主要是零售公司和住宅地產(chǎn)公司，但在當(dāng)下經(jīng)濟(jì)周期，與個(gè)人消費(fèi)綁定的行業(yè)都在“過冬”，“集團(tuán)缺錢，手上為數(shù)不多能賣上價(jià)的購物中心就被擺上了交易臺(tái)”。

時(shí)代的門票

中國購物中心的崛起脈絡(luò)，與城市化進(jìn)程幾乎同頻。涌進(jìn)城市的人越來越多，推動(dòng)著消費(fèi)方式的轉(zhuǎn)變，也釋放了購買潛力。

某種程度上說，北京SKP和薈聚的成功，都是因?yàn)椴蹲降搅诉@個(gè)進(jìn)程里受益最大的兩個(gè)人群——追求頂級(jí)奢侈享受的富豪和數(shù)量不斷壯大的中產(chǎn)，才拿到了時(shí)代的門票。

▲ 北京SKP和薈聚的成功離不開富豪和中產(chǎn)。圖 / 視覺中國

2000年初，一線城市向外高速擴(kuò)張，塵土飛揚(yáng)，塔吊林立，到處都是拆遷造富的神話，以及各行各業(yè)令人眩暈的淘金故事。彼時(shí)，北京華聯(lián)集團(tuán)的吉小安，隱隱感覺到奢侈品行業(yè)即將到來的春天，開始籌謀規(guī)劃著在北京開一座高端商場(chǎng)。

吉小安本人頗為神秘，幾乎沒有接受過媒體采訪，只是偶爾被其他企業(yè)家提及。俞敏洪稱吉小安連手機(jī)都不用，要想見他，必須找他的助理轉(zhuǎn)幾個(gè)圈，“但如果他找我喝酒，我不去，下次要找他就找不見了”。

但在拓展商業(yè)版圖上，吉小安擅長(zhǎng)造勢(shì)，商場(chǎng)建設(shè)的每一步都走得高調(diào)，單是引進(jìn)合作方，他就先后與新加坡房地產(chǎn)巨頭嘉德公司、美國奢侈品百貨第五大道集團(tuán)的高管碰面，最終選擇與中國臺(tái)灣地區(qū)“百貨之王”新光三越集團(tuán)“牽手”。

2007年，借助新光三越積累的奢侈品資源，彼時(shí)還叫新光天地的SKP盛大開業(yè)，一口氣引進(jìn)了700多個(gè)品牌，其中高奢品牌超過230個(gè)，豪氣的手筆立即吸引了目標(biāo)客戶群。開業(yè)當(dāng)年，為了支持這座新商場(chǎng)，臺(tái)灣新光三越百貨還特意在北京舉辦了春季高爾夫球會(huì)，了國際頂尖品牌供應(yīng)商的高層前來。

不過，合作的蜜月期只維持了幾年，雙方就分道揚(yáng)鑣，新光三越隨即退出。2014年，新光天地正式更名華聯(lián)SKP。

事實(shí)上，SKP并不擁有其身下土地的產(chǎn)權(quán)，但沒人把它看作一個(gè)“輕資產(chǎn)”的商場(chǎng)運(yùn)營(yíng)方。恰恰相反，它是一家以重資產(chǎn)模式著稱的高端百貨。

李年介紹，SKP采用的是聯(lián)營(yíng)模式——從品牌方購入商品，再由雙方分成利潤(rùn)。這種模式讓它能在商品、商場(chǎng)空間、品牌調(diào)性和選品上擁有絕對(duì)控制權(quán)。這也一直是它在奢侈品界的護(hù)城河，正如柜姐常說：“奢侈品，如果在SKP買不到，全國也很難買到?！庇袌?bào)道透露，為了確保部分商品在店內(nèi)的獨(dú)家銷售權(quán)，SKP還會(huì)花高價(jià)“買斷”，用真金白銀鎖定目標(biāo)客戶。

隨著北京城市發(fā)展，中心人口向外圍擴(kuò)散，以王府井為核心的商業(yè)區(qū)向周圍轉(zhuǎn)移，三棟華貿(mào)寫字樓和周邊的高級(jí)公寓一起拱衛(wèi)著北京SKP，拎著愛馬仕、香奈兒的精英人士在樓層間穿梭，這里很快崛起為新的金錢高地。

而薈聚的發(fā)展，則和宜家的擴(kuò)張、中產(chǎn)的壯大脫不開關(guān)系。宜家家居以藍(lán)盒子的形態(tài)從北歐出發(fā)，扎根到世界各地，而同一集團(tuán)旗下的購物中心，也跟隨著宜家的腳步不斷在新的國家、城市砸下自己的釘子。在俄羅斯，宜家母公司打造出的購物中心叫“Mega”，在德國和葡萄牙分別是“LUV”和“MAR”，到了中國，購物中心被命名為“薈聚（LIVAT）”。

薈聚顯然很理解北京中產(chǎn)的生活方式。宜家購物中心集團(tuán)中國區(qū)總經(jīng)理丁暉稱，宜家要開的購物中心，目標(biāo)群體是在北京奮斗的、在主城區(qū)以外安家的人群，“這里沒有LV之類的奢侈品，消費(fèi)更面向大眾”。趁著免費(fèi)停車的4個(gè)鐘頭，到薈聚吃喝玩樂購，累了就去宜家蹭沙發(fā)睡覺，有時(shí)間再去對(duì)面逛逛山姆，成為北京南城不少人周末休閑的方式。

▲ 宜家和薈聚的目標(biāo)群體是在北京奮斗的、在主城區(qū)以外安家的人。圖 / 視覺中國

事實(shí)上，商業(yè)地產(chǎn)的成功最初并不是行業(yè)的主流，不少住宅開發(fā)商們對(duì)運(yùn)營(yíng)一個(gè)購物中心沒有興趣。李年提到，商業(yè)地產(chǎn)注重常年運(yùn)營(yíng)，比如寫字樓、購物商場(chǎng)等都靠持續(xù)的租金賺錢，需要長(zhǎng)時(shí)間的深耕，而住宅地產(chǎn)，大多數(shù)都是一次性買賣，周期短得多。不過十多年前，當(dāng)住房開發(fā)貸款政策開始收緊，大量地產(chǎn)商開始向商業(yè)地產(chǎn)轉(zhuǎn)型。

那幾年，肉眼可見地，氣勢(shì)恢宏的大商場(chǎng)開始在各個(gè)城市拔地而起。以購物中心為錨點(diǎn)，地產(chǎn)商們盯上了更大的利益。李年說，“很多地產(chǎn)商不懂運(yùn)營(yíng)，靠自家商場(chǎng)賺不到錢，但他們發(fā)現(xiàn)，能把購物中心當(dāng)成一個(gè)拉動(dòng)周邊住宅房?jī)r(jià)的任務(wù)來建設(shè)?！痹谙愀壑虡I(yè)地產(chǎn)恒隆集團(tuán)董事長(zhǎng)陳啟宗看來，當(dāng)時(shí)“是很多瘋子在一個(gè)發(fā)瘋的市場(chǎng)里玩”。

不過，當(dāng)購物中心狂飆突進(jìn)了幾年之后，行業(yè)里的很多玩家卻發(fā)現(xiàn)，靠大商場(chǎng)拉動(dòng)房?jī)r(jià)上漲的賬，也算不過來了。

“多數(shù)商場(chǎng)要10年以上才能收回成本，萬科的七寶廣場(chǎng)每年銷售額在40億到50億元左右，在購物中心里（算是）很賺錢了，但整個(gè)萬科一年銷售額2000至3000個(gè)億，商場(chǎng)營(yíng)收太不夠看，未來增長(zhǎng)也有限。”李年解釋，這幾年，不少房地產(chǎn)公司資金告急，經(jīng)常需要籌一筆現(xiàn)金去支付工程款或員工工資，于是，“賣購物中心成了最劃算的選擇”。

很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，住宅地產(chǎn)如同商業(yè)世界的地基，當(dāng)它開始松動(dòng)，受影響的卻不止是住宅地產(chǎn)和它旗下的購物中心。

當(dāng)中產(chǎn)不再瘋狂買房，來宜家看家具的人少了不少，房?jī)r(jià)下行，也順帶讓消費(fèi)者捂緊了自己的口袋。就連閃閃發(fā)光的奢侈品行業(yè)也開始過苦日子了，高端品牌集體收縮，北京三里屯的LV旗艦店遲遲不開張，上海連關(guān)兩家GUCCI，雅詩蘭黛在今年上半年甚至交出了凈利潤(rùn)暴跌近900%的財(cái)報(bào)。

薈聚、SKP自然被裹挾到了寒潮中。數(shù)據(jù)顯示，2024年，北京SKP的營(yíng)收下滑17%至220億元，母公司華聯(lián)股份去年股價(jià)一度低至0.94元/股，華聯(lián)不得不公告提示“有退市風(fēng)險(xiǎn)”。而就在前幾年，SKP還以激進(jìn)姿態(tài)宣布進(jìn)軍貴陽、杭州、呼和浩特、武漢、三亞、廣州、合肥等城市，時(shí)至今日，大多數(shù)項(xiàng)目都未能如期開業(yè)迎客。

同樣，2024年，宜家所在的英格卡集團(tuán)的財(cái)務(wù)表現(xiàn)也不樂觀，營(yíng)業(yè)收入為418.64億歐元，同比下滑5.5%，凈利潤(rùn)8.06億歐元，暴跌46.5%，中國區(qū)營(yíng)收同比縮水近10億元。

擁有一座叫得上名字的商場(chǎng)，曾經(jīng)是一條護(hù)城河，能讓零售公司放開手腳打造門店，不被隨意上漲的租金為難；眼下，集團(tuán)財(cái)務(wù)承壓，重資產(chǎn)模式的商場(chǎng)成了一堵沉重的墻，拖累公司步伐。“商業(yè)地產(chǎn)的趨勢(shì)是瘦身，把產(chǎn)權(quán)甩出去，做輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，或者引入一些股東，分擔(dān)財(cái)務(wù)壓力?！崩钅暾f。

資本掃貨

相較于陷入困境、著急出手的賣家，頂流商場(chǎng)交易的買家一方，處在完全不同的境地。

一座購物中心掛牌出售，港資曾經(jīng)是最活躍的一股接盤力量。從購物中心成長(zhǎng)起來的港資，偏愛商業(yè)地產(chǎn)，資金實(shí)力雄厚，在內(nèi)地不僅愛拿地，也能接手各類項(xiàng)目。

早在上世紀(jì)90年代，北上的港資活躍在上海，恒隆集團(tuán)在上海徐匯區(qū)打造出港匯廣場(chǎng)，隨后，香港長(zhǎng)江實(shí)業(yè)、瑞安以及恒隆投資又都在黃浦江畔跑馬圈地，建造起一個(gè)又一個(gè)紙醉金迷的高端購物中心。后來，他們的商業(yè)地產(chǎn)版圖繼續(xù)擴(kuò)張，又進(jìn)入北京、杭州、成都等城市。

如今，情勢(shì)變了?！斑@幾年商業(yè)地產(chǎn)行業(yè)最活躍的是險(xiǎn)資?！睏罾俑嬖V每日人物。據(jù)戴德梁行統(tǒng)計(jì)，2022-2024年間，保險(xiǎn)公司在中國內(nèi)地商業(yè)地產(chǎn)的直接或間接投資超過千億人民幣。

“這是因?yàn)?023年消費(fèi)類REITs推出，改變了市場(chǎng)交易邏輯?！崩钅攴Q，商業(yè)地產(chǎn)是資本之間的交易，一筆買賣可能會(huì)浮虧嚴(yán)重，由于交易資金龐大，想賣出去也不容易，要眼巴巴地等一個(gè)豪氣的大買家出現(xiàn)，不符合投資風(fēng)格保守的機(jī)構(gòu)偏好?！暗玆EITs模式不一樣，它能讓資本隨時(shí)退出，資產(chǎn)也不會(huì)有夸張的漲跌幅，吸引了一批更有實(shí)力，投資穩(wěn)健的險(xiǎn)資出手?！?/p>

簡(jiǎn)單來講，REITs類似于基金模式，由于在中國推出時(shí)間晚，交易結(jié)構(gòu)較復(fù)雜，對(duì)公眾來說也比較陌生，但交易的內(nèi)容卻和大眾息息相關(guān)。這個(gè)模式讓高速公路、辦公樓、商場(chǎng)等大宗地產(chǎn)能在二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行交易，普通用戶也可以參與投資、分紅。由于REITs的資產(chǎn)與股票、債券相關(guān)性較低，能夠分散投資風(fēng)險(xiǎn)，機(jī)構(gòu)也通常把其視作穩(wěn)定現(xiàn)金流的產(chǎn)品。

楊蕾介紹，在當(dāng)下投資路徑中，“商業(yè)地產(chǎn)對(duì)于險(xiǎn)資頗具性價(jià)比”。當(dāng)一家保險(xiǎn)公司管理的資產(chǎn)達(dá)到萬億級(jí)別，資產(chǎn)配置需求將變得非常大。如今，10年期國債收益跌破2%，銀行利率不斷走低，傳統(tǒng)資產(chǎn)的收益空間在不斷縮小，險(xiǎn)資也在四處探尋新的投資機(jī)會(huì)，“商場(chǎng)尤其是優(yōu)質(zhì)商場(chǎng)彌補(bǔ)了資產(chǎn)荒下的配置空缺”。

在中國內(nèi)地，REITs一推出就受到市場(chǎng)追捧，期間也經(jīng)歷過瘋漲和暴跌，近兩年市場(chǎng)才趨于穩(wěn)定。戴德梁行廣州估價(jià)及顧問服務(wù)部主管及董事何肇?zé)@曾介紹，和購物中心相關(guān)的消費(fèi)類REITs，自2024年上市以來，累計(jì)綜合收益接近90%，其中，2025年上半年的累計(jì)綜合收益達(dá)34.1%。這個(gè)表現(xiàn)，已經(jīng)跑贏同期滬深300和大多數(shù)債券指數(shù)。

據(jù)界面報(bào)道，薈聚的意向買方就是由泰康人壽領(lǐng)投的基金，累計(jì)出資規(guī)模80億元。而北京SKP收購方博裕資本背后，也能看到和險(xiǎn)資有類似風(fēng)險(xiǎn)考量的政府基金。博裕資本的LP（出資方）包括新加坡主權(quán)基金，其管理著新加坡政府資金，同樣在各地謹(jǐn)慎配置資產(chǎn)。

今年，險(xiǎn)資頻頻出手的典型對(duì)象還有萬達(dá)廣場(chǎng)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2023年以來，王健林持續(xù)斷腕出售了超過80座萬達(dá)廣場(chǎng)，其中新華保險(xiǎn)、陽光人壽、大家保險(xiǎn)等險(xiǎn)資機(jī)構(gòu)已收購24座，占比近3成。

▲ 杭州拱墅區(qū)的萬達(dá)廣場(chǎng)。圖 /視覺中國

險(xiǎn)資能在市場(chǎng)上瘋狂掃貨，不僅有本土物業(yè)持有方在出售項(xiàng)目，還有一些外資投資機(jī)構(gòu)出售其持有的商場(chǎng)全部或者部分權(quán)益。

今年1月，加拿大養(yǎng)老基金投資公司出售持有10年的龍湖集團(tuán)四個(gè)項(xiàng)目股權(quán)，買家為大家保險(xiǎn)集團(tuán)。據(jù)市場(chǎng)觀察，這一輪退出的基金很多是五、六年前前買入的，基本度過了一個(gè)持有周期。 對(duì)投資者來說，比起長(zhǎng)期持有商業(yè)地產(chǎn)，在運(yùn)營(yíng)狀況還不錯(cuò)的時(shí)候拋售出去或許更加明智。

重估商場(chǎng)

一擲千金的時(shí)代，業(yè)主們傾盡心血打造的商場(chǎng)曾被視為可以長(zhǎng)期持有、不斷增值的寶貴資產(chǎn)，但當(dāng)它被擺上交易貨架，價(jià)值也不再神秘，赤裸裸地以真金白銀呈現(xiàn)。

估價(jià)43.61億元的皇庭廣場(chǎng)，起拍價(jià)30.52億元，相當(dāng)于評(píng)估價(jià)的7折，吸引了超4.7萬人圍觀，最終卻以流拍告終。最新消息，它將被直接抵給債權(quán)人。仙樂斯的故事也很曲折，這座商場(chǎng)以低于原估值25%的價(jià)格，賣給了廈門國企象嶼集團(tuán)，成交價(jià)為21億元，創(chuàng)下了南京西路商圈近三年來的最大折扣——要知道，2014年時(shí)，仙樂斯的估值仍高達(dá)30億元。但即便如此，這筆交易也充滿了變數(shù)，目前仍在拉鋸中。

與這些掙扎中的商場(chǎng)不同，薈聚與SKP的買方態(tài)度更為明確，“它們都并未低姿態(tài)尋求小銀行或小基金，買賣雙方實(shí)力是平等的”，李年覺得，這兩筆交易里，能看出出售方還擁有不小的話語權(quán)。

據(jù)《中國商報(bào)》報(bào)道，出售后，SKP的控制權(quán)保持不變，北京SKP仍保持本次交易前的運(yùn)營(yíng)管理結(jié)構(gòu)，買方則更多以財(cái)務(wù)投資者身份參與。薈聚如果出售，大概率也會(huì)保留運(yùn)營(yíng)控制權(quán)。

“以往，房地產(chǎn)買家最看重Location（地段），但險(xiǎn)資最在乎運(yùn)營(yíng)。”李年解釋，港資購買商場(chǎng)，有起死回生的運(yùn)營(yíng)能力，可以慢慢達(dá)到增值的狀態(tài)再出售，而險(xiǎn)資往往不具備運(yùn)營(yíng)商場(chǎng)的能力，他們更希望能夠保留原有的運(yùn)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，延續(xù)此前穩(wěn)定、優(yōu)良的經(jīng)營(yíng)情況，“這樣REITs能很快就發(fā)售，或者直接就能參與比較多的股權(quán)分紅”。

▲ 房地產(chǎn)買家最看重地段。圖 /視覺中國

這個(gè)準(zhǔn)繩一拉，薈聚和SKP就成了資本夢(mèng)寐以求的標(biāo)的。據(jù)李年觀察，薈聚目前有400多個(gè)品牌入駐，而一般商場(chǎng)的租戶數(shù)通常在100到200個(gè)之間。商場(chǎng)的租戶談判，往往是一個(gè)個(gè)談，如今市面上的商場(chǎng)租戶入住率普遍不高，薈聚卻在如此巨大商場(chǎng)里，引進(jìn)那么多的品牌并保持迭代。

至于SKP，多年以來談判的對(duì)象都是強(qiáng)勢(shì)的奢侈品牌，“它們絕不會(huì)輕易入駐任何商場(chǎng)，要和奢侈品品牌談判，都是總部親自出馬，區(qū)域分公司是沒有這個(gè)資格的”，李年說。

注重運(yùn)營(yíng)，也使得一些過去不那么被看好的商場(chǎng)，扭身一轉(zhuǎn)成了交易熱點(diǎn)。楊蕾提到，萬達(dá)在過去兩年交易的商場(chǎng)，很多都位于一些下沉城市，例如甘肅武威、青海西寧等地?！半m然這些城市看起來遠(yuǎn)離主流市場(chǎng)，投資人都不太會(huì)注意到，但這些城市的萬達(dá)運(yùn)營(yíng)非常成功”，它們通常位于城市里唯一的商業(yè)中心和地標(biāo)性區(qū)域，“常年維持高出租率，租戶排隊(duì)進(jìn)駐，現(xiàn)在當(dāng)?shù)鼐用竦目芍涫杖氡憩F(xiàn)也比北上廣好，愛聚餐、能消費(fèi)”。

盡管買賣雙方都有需求，但無奈的是，最終能讓險(xiǎn)資出手的標(biāo)的仍然有限?！澳壳笆袌?chǎng)面臨資產(chǎn)荒，想賣商場(chǎng)的很多，但沒有那么多好的標(biāo)的出現(xiàn)在交易臺(tái)?！崩钅攴Q。皇庭廣場(chǎng)、仙樂斯雖然地處黃金地段，但運(yùn)營(yíng)狀況都算不上最好，香港人北上前，皇庭廣場(chǎng)一度經(jīng)營(yíng)困難到被消費(fèi)者詬病“舍不得開空調(diào)”。

運(yùn)營(yíng)，恰恰是當(dāng)下商場(chǎng)最具挑戰(zhàn)的部分。它不僅僅與商場(chǎng)本身的管理和服務(wù)水平相關(guān)，更與消費(fèi)熱情相關(guān)。李年記得，過去和超級(jí)加盟商們交談，他們意氣風(fēng)發(fā)，“一年開十幾個(gè)門店，光奶茶品類都能投好幾個(gè)品牌”。而這兩年，超級(jí)加盟商都在訴苦，心態(tài)大多傾向于觀望，因?yàn)榧用松虃儼l(fā)現(xiàn)，大多數(shù)品牌平等地賣不動(dòng)，聯(lián)名也不好使了。“他們這兩年同時(shí)接觸很多個(gè)品牌，但開的門店少了，不輕易出手，最多開三五家店試探水溫?！?/p>

小品牌和獨(dú)立品牌主理人進(jìn)入商場(chǎng)的意愿也在減弱，不愿意再賭上現(xiàn)金流搏一搏，很多人選擇保持低調(diào)，甚至完全放棄了商業(yè)空間的爭(zhēng)奪。

運(yùn)營(yíng)壓力下，一些商場(chǎng)樣貌也悄然改變，李年發(fā)現(xiàn)如今的一些商場(chǎng)已經(jīng)開始“在中庭多點(diǎn)位擺攤”，賣咖啡、衣服、首飾，“走進(jìn)商場(chǎng)像到了某條街邊地?cái)偂薄：苊黠@，商場(chǎng)妥協(xié)了，“為了租金讓出公共空間”。

交易臺(tái)外，各地新商場(chǎng)還在陸續(xù)規(guī)劃中，它們和被拍賣的老商場(chǎng)剛起步時(shí)一樣雄心勃勃。據(jù)南京本地寶消息，光是南京，今年就有大融城、萬象匯、華貿(mào)中心、中華城（京東Mall）等24個(gè)商場(chǎng)排隊(duì)開業(yè)。“沒辦法，基本都是以前和地方政府約定好的項(xiàng)目了”，李年說。商場(chǎng)一座接一座地開，但在商業(yè)世界里，真正難的不是蓋出來，而是活下去。

（文中李年為化名。）

參考資料：

1.《前「世界店王」或50億美元易手 SKP見證漫長(zhǎng)的春天》香港商報(bào)網(wǎng)

2.《宜家系隱秘帝國遍及40國家:成中國最大外資地主》經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)

3.《10座薈聚購物中心可能要被打包出售了》界面新聞

4.《公募REITs正當(dāng)時(shí)：2024年總分紅近84億元，機(jī)構(gòu)蜂擁做資產(chǎn)配置》界面新聞

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