我們來(lái)梳理一下SHEIN上市之路“卡殼”以及新加坡財(cái)務(wù)風(fēng)波的相關(guān)情況。
SHEIN上市之路確實(shí)充滿波折，而近期新加坡的財(cái)務(wù)和法律問(wèn)題無(wú)疑是其中的關(guān)鍵變數(shù)，極大地增加了其在美國(guó)上市的前景不確定性。
以下是幾個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)：
1. "美國(guó)上市受阻（路“卡殼”）"： "首次嘗試失敗"：SHEIN原計(jì)劃在2020年底或2021年初通過(guò)SPAC（特殊目的收購(gòu)公司）在美國(guó)上市，但最終因市場(chǎng)環(huán)境變化（如疫情、監(jiān)管收緊）而推遲。 "重新啟動(dòng)遇阻"：在經(jīng)歷了幾次推遲和重組后，SHEIN于2023年5月再次宣布計(jì)劃通過(guò)SPAC（Alto Media Partners Inc.）在美國(guó)上市，目標(biāo)融資額高達(dá)100億美元，計(jì)劃在紐約證券交易所或納斯達(dá)克上市。 "監(jiān)管審查"：2023年6月，美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）以“重大遺漏”為由，對(duì)SHEIN的IPO文件啟動(dòng)了審查，要求公司補(bǔ)充提供更多關(guān)于其供應(yīng)鏈、質(zhì)量控制、高管薪酬以及與母公司關(guān)系的信息。這標(biāo)志著其上市進(jìn)程再次遭遇重大障礙。 "市場(chǎng)與宏觀因素"：除了監(jiān)管審查，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、對(duì)快時(shí)尚模式的環(huán)境和社會(huì)責(zé)任（ESG）擔(dān)憂、以及美國(guó)國(guó)內(nèi)對(duì)“中國(guó)概念股”的審視加劇，都

相關(guān)內(nèi)容：

在尋求紐約上市失敗、倫敦上市停滯的情況下，全球快時(shí)尚巨頭SHEIN（希音）又陷入一場(chǎng)圍繞其新加坡公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的輿論漩渦。

SHEIN與AliExpress、Temu、TikTok Shop一同被譽(yù)為中國(guó)跨境電商平臺(tái)“出海四小龍”，是國(guó)內(nèi)制造業(yè)能力外溢的杰出代表。

今年6月有消息傳出，SHEIN將向港交所提交保密上市申請(qǐng)。作為從中國(guó)走出來(lái)的國(guó)際化公司，SHEIN的全球化布局有其獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)力。只是，從紐約到倫敦再到香港，SHEIN謀求上市多年，輾轉(zhuǎn)多地、一波三折，始終沒(méi)能獲得一個(gè)理想結(jié)果。

強(qiáng)調(diào)國(guó)際化戰(zhàn)略的SHEIN，是否會(huì)離中國(guó)市場(chǎng)越來(lái)越遠(yuǎn)？而遠(yuǎn)離中國(guó)市場(chǎng)，它又能否拿出足夠籌碼打動(dòng)投資者？

“小單快反”之下 加碼投資建設(shè)國(guó)內(nèi)供應(yīng)鏈

SHEIN是由許仰天創(chuàng)立的國(guó)際快時(shí)尚電商平臺(tái)，公司以B2C模式運(yùn)營(yíng)，依托柔性供應(yīng)鏈體系實(shí)現(xiàn)快速設(shè)計(jì)生產(chǎn)，主營(yíng)女裝、男裝、童裝及配飾等品類。目前，SHEIN的服務(wù)已覆蓋全球160多個(gè)國(guó)家和地區(qū)。

SHEIN核心競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵所在，就是“小單快反”供應(yīng)鏈模式。

“小單快反”是一種以市場(chǎng)需求為導(dǎo)向的柔性供應(yīng)鏈模式。依托自主研發(fā)的數(shù)字化供應(yīng)鏈技術(shù)，SHEIN打造的按需定制商業(yè)模式，打破了傳統(tǒng)“以供給為導(dǎo)向”的商業(yè)模式局限。不同于傳統(tǒng)模式下對(duì)潮流和客戶需求的預(yù)測(cè)，SHEIN的采購(gòu)決策完全依據(jù)客戶的偏好和實(shí)際購(gòu)買行為制定：每種款式先以100至200件的小批量試產(chǎn)，通過(guò)評(píng)估客戶對(duì)新產(chǎn)品的反饋，僅對(duì)需求旺盛的款式進(jìn)行補(bǔ)貨。

這種模式能夠確保SHEIN從供應(yīng)商處采購(gòu)的產(chǎn)品數(shù)量與品類，與客戶的實(shí)際需求高度匹配，從而最大限度減少因產(chǎn)品滯銷產(chǎn)生的庫(kù)存浪費(fèi)。通過(guò)更精準(zhǔn)、高效地實(shí)現(xiàn)供需匹配，SHEIN得以在業(yè)務(wù)各環(huán)節(jié)降低成本。

這種極致效率實(shí)則借力于堅(jiān)實(shí)的產(chǎn)業(yè)根基，SHEIN的供應(yīng)鏈核心依托于廣東成熟完善的服裝產(chǎn)業(yè)鏈與珠三角強(qiáng)勁的物流支撐能力。

根據(jù)SHEIN公布的2024年度可持續(xù)發(fā)展報(bào)告，截至2024年底，SHEIN在中國(guó)境內(nèi)運(yùn)營(yíng)著26個(gè)倉(cāng)庫(kù)園區(qū)。據(jù)了解，這些倉(cāng)庫(kù)全部位于廣東省。

對(duì)于廣東供應(yīng)鏈的依賴，SHEIN短期內(nèi)無(wú)法改變，也不愿意改變，其對(duì)廣東供應(yīng)鏈的投入還在增加。

近期，SHEIN位于肇慶、江門的物流園區(qū)接連開倉(cāng)，加大對(duì)智慧供應(yīng)鏈的建設(shè)力度。SHEIN的加速建設(shè)，一方面可以看作是為即將到來(lái)的旺季“秣馬厲兵”，另一方面也是進(jìn)一步鞏固其在智慧供應(yīng)商領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)。

就在7月，SHEIN位于肇慶的希音灣區(qū)智慧產(chǎn)業(yè)園也先行開倉(cāng)。作為SHEIN在灣區(qū)的關(guān)鍵供應(yīng)鏈倉(cāng)儲(chǔ)項(xiàng)目之一，其在不新增用地的基礎(chǔ)上，對(duì)存量資源進(jìn)行了充分盤活。

還是在肇慶，總投資35億元的希音灣區(qū)西部智慧產(chǎn)業(yè)園，已經(jīng)完成了主體結(jié)構(gòu)和屋面封頂，預(yù)計(jì)于2025年底竣工。屆時(shí)，基于這個(gè)集智能分揀中心、訂單分撥中心及智能制造工廠等于一體的智慧物流樞紐，SHEIN的供應(yīng)鏈體系將進(jìn)一步得到完善。項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，預(yù)計(jì)每年完成服務(wù)貿(mào)易出口額35億元。

不過(guò)，為了證明自己“國(guó)際化”的定位，SHEIN也試圖在海外設(shè)立倉(cāng)庫(kù)。據(jù)其2024年度可持續(xù)發(fā)展報(bào)告，SHEIN與巴西第三方物流供應(yīng)商合作，在巴西圣保羅運(yùn)營(yíng)著4 座倉(cāng)庫(kù)。

不可否認(rèn)的是，作為從中國(guó)走出來(lái)的國(guó)際化公司，SHEIN的全球化布局有其獨(dú)特競(jìng)爭(zhēng)力。因此在外界來(lái)看，發(fā)展迅猛的SHEIN，上市已成必然。

IPO輾轉(zhuǎn)多地 SHEIN下一個(gè)目標(biāo)是港股？

現(xiàn)實(shí)是，SHEIN的IPO之路一波三折，還未能獲得資本市場(chǎng)順利接納。

早在2022年1月，SHEIN傳出將在美國(guó)紐交所IPO的消息，但于2023年12月受阻，后轉(zhuǎn)戰(zhàn)英國(guó)倫敦。

然而，倫敦IPO仍然困難重重。今年5月，據(jù)界面新聞報(bào)道，SHEIN倫敦IPO計(jì)劃因評(píng)估美國(guó)關(guān)稅對(duì)其業(yè)務(wù)的影響以及等待監(jiān)管批準(zhǔn)而陷入停滯，公司已終止與負(fù)責(zé)IPO相關(guān)公關(guān)事務(wù)的Brunswick和FGS兩家通訊公司的合作。

美國(guó)對(duì)SHEIN而言無(wú)疑是IPO的首選之地，畢竟其核心市場(chǎng)深度扎根美國(guó)，品牌在當(dāng)?shù)匾研纬奢^高認(rèn)知度；此外，若能成功登陸美股，不僅能助力其進(jìn)一步鞏固并拓展美國(guó)市場(chǎng)份額，更能在資本市場(chǎng)釋放更大的價(jià)值增長(zhǎng)潛力。

但不容忽視的是，歐美市場(chǎng)尤其重視環(huán)保、知識(shí)產(chǎn)權(quán)等問(wèn)題，而SHEIN在這些方面，都還有不少功課要補(bǔ)足。

在環(huán)保方面，依靠“小單快反”模式，廣州倉(cāng)單日物流頻率上千。SHEIN的2023可持續(xù)發(fā)展報(bào)告顯示，2023年其產(chǎn)品運(yùn)輸環(huán)節(jié)碳排放量達(dá)635萬(wàn)噸二氧化碳當(dāng)量，顯著高于傳統(tǒng)服飾企業(yè)。

此外，近年來(lái)SHEIN多次卷入知識(shí)產(chǎn)權(quán)糾紛。英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》統(tǒng)計(jì)過(guò)，僅2023年SHEIN新增的版權(quán)侵權(quán)訴訟就超過(guò)30起。

而被SHEIN涉嫌侵權(quán)的商家中，不乏頭部服裝品牌。2023年7月，瑞典快時(shí)尚品牌H&M起訴SHEIN，指控其抄襲泳裝、毛衣等設(shè)計(jì)，并提交了數(shù)十件侵權(quán)產(chǎn)品的對(duì)比證據(jù)。同年12月，優(yōu)衣庫(kù)母公司迅銷集團(tuán)在東京起訴SHEIN銷售仿冒的“餃子包”，要求賠償1億6000萬(wàn)日元。

SHEIN也在補(bǔ)足環(huán)保方面的短板。

據(jù)其公布的2024年度可持續(xù)發(fā)展報(bào)告，2024年，為推動(dòng)物流網(wǎng)絡(luò)脫碳，SHEIN與物流合作伙伴共同研發(fā)了一款全新的9.6米電動(dòng)貨車（EV）解決方案，以替代傳統(tǒng)柴油貨車。SHEIN計(jì)劃于2025年在中國(guó)境內(nèi)部署130余輛該款新型電動(dòng)貨車，用于倉(cāng)儲(chǔ)與物流運(yùn)營(yíng)。與傳統(tǒng)柴油貨車相比，這一舉措預(yù)計(jì)每年可減少近10000噸二氧化碳當(dāng)量的排放，并降低20%至30%的成本。

今年6月，文匯網(wǎng)援引外媒報(bào)道稱，SHEIN被曝將向港交所提交保密上市申請(qǐng)。根據(jù)市場(chǎng)消息，SHEIN計(jì)劃在不公開披露財(cái)務(wù)細(xì)節(jié)的情況下完成初步審核，若獲批準(zhǔn)，將成為香港資本市場(chǎng)上首例未公開招股文件的大型IPO案例。不過(guò)截至目前，香港證監(jiān)會(huì)及港交所披露易系統(tǒng)均未出現(xiàn)其上市備案信息。

“若要在港股成功上市，SHEIN可能需要在法律和監(jiān)管層面更明確地界定其身份。”海華永泰律師事務(wù)所高級(jí)合伙人孫宇昊在接受經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報(bào)記者采訪時(shí)表示，香港監(jiān)管機(jī)構(gòu)和投資者普遍關(guān)注發(fā)行人的業(yè)務(wù)實(shí)質(zhì)、核心管理層所在地及決策中心。SHEIN將CEO辦公室、財(cái)務(wù)等核心部門設(shè)于新加坡，但主要供應(yīng)鏈仍在中國(guó)，且核心團(tuán)隊(duì)多為中國(guó)公民，這與其“新加坡公司”的定位形成矛盾。同時(shí)，SHEIN試圖強(qiáng)調(diào)“美國(guó)價(jià)值觀”，這種“身份模糊化”可能被香港監(jiān)管機(jī)構(gòu)視為“投機(jī)性架構(gòu)”。若SHEIN無(wú)法明確其實(shí)際控制權(quán)歸屬，香港證監(jiān)會(huì)可能認(rèn)定其本質(zhì)仍為中概股，從而觸發(fā)額外的監(jiān)管審查。

業(yè)績(jī)下滑 新加坡公司總資產(chǎn)同比增長(zhǎng)超七成

企查查顯示，SHEIN目前在中國(guó)最大規(guī)模的運(yùn)營(yíng)實(shí)體為廣州希音國(guó)際進(jìn)出口有限公司，然而該公司的實(shí)際控制人是SHEIN新加坡公司ROADGET BUSINESS PTE. LTD.，持股比例為100%。

公開信息顯示，SHEIN的子公司遍布全球，這些子公司均由SHEIN新加坡公司直接和間接控股，其中大量子公司是100%控股。

媒體報(bào)道顯示，通過(guò)這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)，SHEIN大量子公司通過(guò)全球各地廣大市場(chǎng)創(chuàng)造大量利潤(rùn)，卻并未能為當(dāng)?shù)貛?lái)稅收，而是統(tǒng)一匯集到了新加坡這一“心臟”。

9月，英媒指控SHEIN英國(guó)公司將2024年約17.2億英鎊的銷售額以采購(gòu)成本形式轉(zhuǎn)移至新加坡公司，導(dǎo)致其在英應(yīng)繳稅額大幅縮水，僅繳納960萬(wàn)英鎊的稅款。SHEIN的發(fā)言人對(duì)此表示，這些指控是荒謬的，會(huì)在最基本的審查下崩塌。

10月，又有消息稱，SHEIN的新加坡總部在當(dāng)?shù)?年納稅超33億人民幣。對(duì)此，SHEIN公開回應(yīng)稱，已經(jīng)關(guān)注到部分媒體炒作SHEIN新加坡公司經(jīng)營(yíng)情況，該信息嚴(yán)重不實(shí)，系惡意炒作。公司已固定相關(guān)證據(jù)，并保留采取法律手段維護(hù)正當(dāng)權(quán)益的權(quán)利。

新加坡會(huì)計(jì)與企業(yè)管理局（ACRA）官網(wǎng)Bizfile系統(tǒng)提供的財(cái)務(wù)文件顯示，2024年，SHEIN新加坡公司的營(yíng)業(yè)收入（Revenue）由上年同期的309.15億美元增加至370.44億美元；息稅前凈利潤(rùn)（EBIT）卻同比出現(xiàn)下滑，由2023年的14.98億美元降至13.25億美元。

同時(shí)，截至2024年末，SHEIN新加坡公司總資產(chǎn)同比高增72.47%，至152.67億美元。

凈利潤(rùn)的下滑也不禁讓人思考，SHEIN的“小單快反”商業(yè)模式是否已觸及盈利天花板？

在潘特爾時(shí)裝（上海）有限公司 CEO潘俊看來(lái)，“小單快反”能減少庫(kù)存風(fēng)險(xiǎn)，但隨著規(guī)模擴(kuò)張，面臨規(guī)模效應(yīng)遞減：物流成本上升、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，從而擠壓了利潤(rùn)率。從行業(yè)視角看，這也是快時(shí)尚進(jìn)入成熟期的自然調(diào)整。

潘俊指出，快時(shí)尚本質(zhì)是低價(jià)導(dǎo)向，SHEIN可通過(guò)可持續(xù)材料、設(shè)計(jì)師聯(lián)名或本地化設(shè)計(jì)提升溢價(jià)，但這需品牌重塑，可能犧牲部分市場(chǎng)份額。在消費(fèi)降級(jí)趨勢(shì)下，溢價(jià)提升應(yīng)作為長(zhǎng)期補(bǔ)充。

知名商業(yè)顧問(wèn)，企業(yè)戰(zhàn)略專家霍虹屹也認(rèn)為，當(dāng)前SHEIN以低價(jià)、高頻率商品取勝，但這條路在競(jìng)爭(zhēng)加劇和消費(fèi)者意識(shí)轉(zhuǎn)變下可持續(xù)性有限。未來(lái)若能推出核心溢價(jià)系列，或者進(jìn)入“可持續(xù)快時(shí)尚”路線，帶動(dòng)單件利潤(rùn)率提升，那么盈利空間才有可能被打開。

針對(duì)SHEIN的IPO事項(xiàng)、財(cái)務(wù)情況等問(wèn)題，經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報(bào)記者向其多個(gè)公開郵箱發(fā)送采訪郵件并致電，但至發(fā)稿未得到對(duì)方回應(yīng)。

經(jīng)歷了高速增長(zhǎng)的幾年后，上市屢遭碰壁的SHEIN能否迎來(lái)新的接納者，還有待觀察。

（大眾新聞·經(jīng)濟(jì)導(dǎo)報(bào)記者 于婉凝）