相關(guān)閱讀延伸：安踏123億“抄底”彪馬背后：運(yùn)動(dòng)品牌“三國(guó)殺”時(shí)代開(kāi)啟

歷時(shí)近五個(gè)月的拉鋸后，安踏收購(gòu)彪馬靴子落地。

1月27日，安踏體育發(fā)布公告，宣布以15億歐元（約合人民幣123億元）收購(gòu)彪馬（PUMA）所屬公司PUMA SE 29.06%的股權(quán)。交易完成后，安踏體育將成為彪馬最大股東。

此次安踏集團(tuán)以每股35歐元的價(jià)格出手，不僅遠(yuǎn)低于此前市場(chǎng)預(yù)期，更被視作一次精準(zhǔn)的“抄底”。然而，從交易溢價(jià)來(lái)看，這并非安踏歷次收購(gòu)中性價(jià)比最高的一筆。即便如此，從收購(gòu)方到整個(gè)行業(yè)，對(duì)這場(chǎng)交易的關(guān)注度卻絲毫未減。

有業(yè)內(nèi)人士分析，安踏對(duì)彪馬股權(quán)的收購(gòu)，拉開(kāi)了其與耐克、阿迪達(dá)斯三強(qiáng)博弈戰(zhàn)的序幕，但彪馬能否真正成為安踏撬動(dòng)全球運(yùn)動(dòng)鞋服市場(chǎng)的那把“利劍”，仍面臨諸多考驗(yàn)。

運(yùn)動(dòng)品牌“三國(guó)殺”序幕拉開(kāi)

彪馬股權(quán)可能出售的消息，最早可追溯至2025年8月。當(dāng)時(shí)市場(chǎng)傳出風(fēng)聲，彪馬的最大單一股東皮諾家族——同時(shí)也是Gucci母公司開(kāi)云集團(tuán)的控股股東——正為彪馬探尋包括出售在內(nèi)的戰(zhàn)略選項(xiàng)，并已開(kāi)始接觸安踏集團(tuán)等中國(guó)運(yùn)動(dòng)品牌及其他潛在買(mǎi)家。

三個(gè)月后，傳聞持續(xù)發(fā)酵，有消息稱安踏集團(tuán)正考慮競(jìng)購(gòu)彪馬，盡管安踏集團(tuán)方面對(duì)此保持沉默，但相關(guān)傳聞一度帶動(dòng)彪馬的股價(jià)大漲，其股價(jià)在2025年11月27日單日就大漲超過(guò)18%。

直至2026年1月27日，安踏集團(tuán)正式官宣收購(gòu)彪馬29.06%股權(quán)。消息公布后，彪馬股價(jià)在法蘭克福一度上漲近17%，安踏體育當(dāng)日股價(jià)亦同步上揚(yáng)。

盡管從交付價(jià)格看，此次收購(gòu)的溢價(jià)率約為61.81%（以彪馬1月26日收盤(pán)市值計(jì)算），遠(yuǎn)高于安踏2019年?duì)款^收購(gòu)亞瑪芬體育時(shí)43%的溢價(jià)，未必稱得上“劃算”，但安踏集團(tuán)董事局主席丁世忠仍將其置于戰(zhàn)略高位。他表示，此次成為彪馬最大股東，是安踏集團(tuán)推進(jìn)“單聚焦、多品牌、全球化”戰(zhàn)略的重要里程碑。

鞋服行業(yè)品牌戰(zhàn)略專家、上海良棲品牌管理有限公司創(chuàng)始人程偉雄亦對(duì)此表示肯定。他認(rèn)為，通過(guò)入股彪馬，安踏的全球化布局從“淺水區(qū)”邁入“深水區(qū)”，真正獲得了與耐克、阿迪達(dá)斯在全球視角下抗衡的籌碼?！斑\(yùn)動(dòng)品牌的‘三國(guó)殺’時(shí)代，將由此開(kāi)啟。”

盡管交易僅完成第一步，但三強(qiáng)博弈的緊張氛圍已悄然彌漫。1月21日，在華業(yè)績(jī)承壓的耐克調(diào)任Cathy Sparks為新任大中華區(qū)副總裁兼總經(jīng)理，冀望其豐富的零售與全球化經(jīng)驗(yàn)?zāi)軒?dòng)市場(chǎng)復(fù)蘇。此外，阿迪達(dá)斯近期持續(xù)深化本土化策略的動(dòng)作不斷，先后與海瀾之家打造“體育+”生態(tài)圈、攜手2026“蘇超”展開(kāi)合作……

彪馬為何被“抄底”？

相較于安踏體育此前收購(gòu)的專注于戶外運(yùn)動(dòng)的亞瑪芬體育等運(yùn)動(dòng)品牌，此次收購(gòu)的彪馬確實(shí)是有些不一樣的。

創(chuàng)立于1948年的彪馬，在足球、跑步、綜合訓(xùn)練、籃球和賽車等運(yùn)動(dòng)細(xì)分品類積淀深厚，同時(shí)在全球120多個(gè)國(guó)家擁有深厚渠道網(wǎng)絡(luò)，尤其在歐洲、北美和中東等高消費(fèi)市場(chǎng)占據(jù)重要份額，是曾與耐克、阿迪達(dá)斯齊名的“行業(yè)老三”。

這樣一家老牌巨頭，如今之所以被安踏“抄底”，與其近年逐漸掉隊(duì)、業(yè)績(jī)疲軟、市值縮水不無(wú)關(guān)系。

從2023年開(kāi)始，彪馬就面臨“增收不增利”的困境，這一情況在2024年未能好轉(zhuǎn)，而到了2025年情況惡化更為顯著，其中，2025年前三季度，彪馬的銷售額同比下降4.3%至59.74億歐元，毛利率下降130個(gè)基點(diǎn)至46.1%；凈虧損3.09億歐元，上年同期的凈利潤(rùn)為2.57億歐元。與此同時(shí)，彪馬還面臨著品牌勢(shì)頭疲軟、全渠道庫(kù)存高企、分銷質(zhì)量偏低、高層動(dòng)蕩等挑戰(zhàn)。

為應(yīng)對(duì)業(yè)績(jī)壓力，彪馬管理層在2025年4月進(jìn)行了變動(dòng)，更換了新一任首席執(zhí)行官阿瑟·霍爾德（Arthur holder）。彪馬發(fā)布二季度財(cái)報(bào)時(shí)曾提及，2025年是品牌的“戰(zhàn)略調(diào)整年”，品牌正通過(guò)一系列舉措提升業(yè)務(wù)效率與韌性。

霍爾德在三季度財(cái)報(bào)中展望全年時(shí)坦言，受地緣政治與宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)持續(xù)動(dòng)蕩影響，預(yù)計(jì)行業(yè)層面與企業(yè)特定挑戰(zhàn)將在2025年剩余時(shí)間內(nèi)對(duì)業(yè)績(jī)產(chǎn)生顯著影響，關(guān)鍵影響因素包括品牌勢(shì)頭疲軟、渠道結(jié)構(gòu)與質(zhì)量變化、美國(guó)關(guān)稅影響以及庫(kù)存高企。彪馬預(yù)計(jì)，公司將從2027年起恢復(fù)健康增長(zhǎng)，2026年將是“過(guò)渡之年”。

然而，幾個(gè)月后傳來(lái)的收購(gòu)消息，為這個(gè)“過(guò)渡年”賦予了新的注解。安踏集團(tuán)透露，交易有望在2026年底前完成，并強(qiáng)調(diào)將“充分尊重彪馬的管理文化及其作為德國(guó)上市公司的獨(dú)立治理架構(gòu)”。交易完成后，安踏計(jì)劃向彪馬監(jiān)事會(huì)委派代表，與其他成員協(xié)同工作。

在管理團(tuán)隊(duì)、戰(zhàn)略規(guī)劃、品牌依然保持自主權(quán)的情況下，被安踏集團(tuán)收購(gòu)股權(quán)的彪馬能否迎來(lái)業(yè)績(jī)復(fù)蘇呢？

程偉雄認(rèn)為，這場(chǎng)交易對(duì)雙方而言都是互惠互利的。安踏借助彪馬的全球運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)加速國(guó)際化，彪馬則可憑安踏在中國(guó)市場(chǎng)的資源進(jìn)一步扎根。“彪馬的業(yè)績(jī)復(fù)蘇在全球市場(chǎng)尚難斷言，但在中國(guó)市場(chǎng)與安踏深度合作后，應(yīng)會(huì)有所改善。”

安踏的“品牌帝國(guó)”：棋盤(pán)漸大，暗流涌動(dòng)

從2009年收購(gòu)斐樂(lè)大中華區(qū)業(yè)務(wù)開(kāi)始，到后來(lái)迪桑特、可隆體育等品牌大中華區(qū)業(yè)務(wù)相繼被安踏集團(tuán)收入麾下，其在“買(mǎi)買(mǎi)買(mǎi)”的道路上步履不停。

2019年收購(gòu)亞瑪芬體育后，安踏集團(tuán)又先后于2023年、2025年分別收購(gòu)女性運(yùn)動(dòng)品牌Maia Active、德國(guó)戶外品牌狼爪，此外，去年8月份，安踏集團(tuán)又與韓國(guó)時(shí)尚集團(tuán)MUSINSA共同宣布成立合資公司“MUSINSA中國(guó)”。

至今，安踏集團(tuán)已明確形成了從大眾到高端、從生活到專業(yè)的多品牌矩陣。其中，大眾體育有安踏，時(shí)尚運(yùn)動(dòng)有FILA，女性運(yùn)動(dòng)有MAIA ACTIVE。在戶外領(lǐng)域，高端有亞瑪芬，中高端有滑雪起家的迪桑特、更偏向輕戶外的可隆，大眾則有狼爪。

從運(yùn)營(yíng)品牌構(gòu)成來(lái)看，安踏集團(tuán)似乎更像是一家品牌管理公司或投資公司。程偉雄指出，“攤子”鋪得太寬的安踏體育在收購(gòu)彪馬股權(quán)后，逐漸走向深水區(qū)的全球化布局也將進(jìn)一步暴露出許多隱藏的問(wèn)題。他說(shuō)：“除了此前的始祖鳥(niǎo)公關(guān)風(fēng)波，2025年以來(lái)其主品牌增長(zhǎng)也有所放緩?！?/p>

新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)記者注意到，2025年，安踏主品牌錄得低單位數(shù)正增長(zhǎng)，而其中第四季度，安踏主品牌已錄得低單位數(shù)負(fù)增長(zhǎng)。在多次收購(gòu)下，安踏體育的品牌版圖逐漸豐富，但旗下安踏主品牌的收入占比已不足五成。去年上半年，主品牌安踏實(shí)現(xiàn)營(yíng)收169.5億元，營(yíng)收占比為44%。

程偉雄認(rèn)為，安踏在擁有眾多品牌后，如何協(xié)同調(diào)配將成為關(guān)鍵課題。此次收購(gòu)彪馬股權(quán)后未立即參與管理，也是為自身留出三到五年的緩沖期，以夯實(shí)旗下品牌在中國(guó)市場(chǎng)的根基。

此次收購(gòu)資金全部來(lái)自安踏內(nèi)部現(xiàn)金儲(chǔ)備，在向市場(chǎng)傳遞現(xiàn)金流充足信號(hào)的同時(shí)，程偉雄認(rèn)為其中也存在潛在挑戰(zhàn)：“123億元的現(xiàn)金支出后，安踏的現(xiàn)金流難免承受壓力。若需后續(xù)融資，可能推高資產(chǎn)負(fù)債率?！?/p>

數(shù)據(jù)顯示，2025年中期，安踏體育的資產(chǎn)負(fù)債率已達(dá)41.03%，遠(yuǎn)高于同期李寧和361度的資產(chǎn)負(fù)債率（約25%—26%）。此外，安踏體育的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)也有所放慢，其2025年上半年的平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)已由上年同期的114天增加至136天，而李寧同期的平均庫(kù)存周轉(zhuǎn)天數(shù)僅有61天。

在程偉雄看來(lái)，依照安踏的雄心，在三到五年的緩沖期內(nèi)，其仍有可能對(duì)彪馬發(fā)起要約收購(gòu)。這場(chǎng)始于股權(quán)交易的故事，或許只是更長(zhǎng)篇章的序曲。

新京報(bào)貝殼財(cái)經(jīng)記者 王真真 編輯 陳莉 校對(duì) 柳寶慶