我們來分析一下自然堂（Natural堂）在港交所IPO過程中面臨的一些核心挑戰(zhàn)，正如您所提到的幾點(diǎn)：
"核心問題：營收增長困局"
自然堂IPO被指面臨的主要問題是營收增長乏力，難以突破瓶頸。這背后有幾個(gè)關(guān)鍵因素：
1. "過度依賴單一品牌（“吃老本”的質(zhì)疑）"： "數(shù)據(jù)支撐"：正如報(bào)道所述，高達(dá)95%的營收來自“自然堂”這一核心品牌。這表明公司的增長高度依賴于現(xiàn)有成熟品牌的銷售。 "風(fēng)險(xiǎn)"：過度依賴單一品牌存在巨大風(fēng)險(xiǎn)。一旦該品牌的市場份額停滯不前、萎縮，或者遭遇激烈競爭、消費(fèi)者偏好轉(zhuǎn)移，整個(gè)公司的業(yè)績將受到嚴(yán)重沖擊。這被市場解讀為“吃老本”，即主要依靠歷史積累的品牌效應(yīng)而非新增長動(dòng)力。 "缺乏增長點(diǎn)"：其他子品牌或新產(chǎn)品的貢獻(xiàn)微乎其微，無法有效分擔(dān)壓力或提供新的增長引擎。
2. "營銷費(fèi)用占比高（“6成收入做營銷”）"： "數(shù)據(jù)支撐"：報(bào)道稱公司有高達(dá)60%的收入用于營銷推廣。這是一個(gè)非常高的比例，遠(yuǎn)超許多同行。 "原因分析"： "激烈市場競爭"：中國化妝品市場同質(zhì)化嚴(yán)重，競爭異常激烈（國內(nèi)外品牌林立），自然堂需要投入巨額營銷費(fèi)用來維持

相關(guān)內(nèi)容：

來源：新浪證券

出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

作者：新消費(fèi)主張/cici

“自然堂？那是我媽媽用的牌子。”提起自然堂，有相當(dāng)一部分95后消費(fèi)者認(rèn)為該品牌為“媽媽輩”護(hù)膚品。繼林清軒之后，又一國貨美妝集團(tuán)自然堂要赴港股IPO。

9月底，自然堂正式向港交所遞交招股書，啟動(dòng)港股主板上市計(jì)劃。自然堂稱，本次IPO募集資金將用于以下用途：加強(qiáng)公司在銷售渠道的DTC能力，提升線上線下銷售網(wǎng)絡(luò)的協(xié)同效應(yīng)；孵化及收購新品牌，豐富公司多品牌矩陣，并提升品牌曝光度；提升自主研發(fā)能力和產(chǎn)品開發(fā)；擴(kuò)展公司在海外市場的業(yè)務(wù)、建立國際品牌知名度等。

然而招股書數(shù)據(jù)揭示，這家擁有超20年歷史的老牌美妝企業(yè)正面臨營收增長乏力、嚴(yán)重依賴單一品牌、營銷費(fèi)用高企吞噬利潤、研發(fā)開支及占比持續(xù)下滑等多重挑戰(zhàn)。多重挑戰(zhàn)之下，自然堂成功登陸港交所的難度或并不算小。

業(yè)績?cè)鲩L乏力、“單腿走路”95%營收源自單一品牌

從經(jīng)營表現(xiàn)來看，自然堂陷入“營收增長乏力、利潤大幅下挫”與“單條腿走路、品牌多元化收效甚微”的發(fā)展困境。

2022年至2024年，公司收入分別為42.92億元、44.42億元和46.01億元，2022年及2024年，公司的增速均不足4%，遠(yuǎn)低于同期國貨美妝行業(yè)的平均增速。公司經(jīng)調(diào)整凈利潤更是驟降，2024年，公司經(jīng)調(diào)整凈利潤為2.03億元，同比下降34.92%。

與本土頭部企業(yè)相比，自然堂的增速差距更為明顯，業(yè)績頹勢盡顯。2023年至2024年，珀萊雅營收分別增長39.45%和21.04%，上美股份營收分別增長56.64%和62.08%，而自然堂的營收僅分別同比增長3.48%、3.58%。同期，珀萊雅歸屬母公司股東的凈利潤分別增長46.06%和30.00%，上美股份凈利潤分別增長213.5%和74%，而自然堂2024年經(jīng)調(diào)整凈利潤甚至出現(xiàn)負(fù)增長。

分品牌來看，自然堂招股書顯示，公司旗下?lián)碛凶匀惶?、珀芙研、美素、春夏、己出五個(gè)主要品牌，提供涵蓋護(hù)膚、彩妝、個(gè)人護(hù)理、男士護(hù)理及兒童及嬰兒護(hù)理的全方位產(chǎn)品系列，為消費(fèi)者提供保濕、美白、修護(hù)、抗皺、控油抑痘、敏肌護(hù)理、抗衰老等問題的全面解決方案，并提供個(gè)人護(hù)理及彩妝等產(chǎn)品，滿足不同消費(fèi)群體的需求。

盡管自然堂坐擁五個(gè)主品牌，但其“單條腿走路”的問題依舊十分嚴(yán)重，公司營收高度依賴“自然堂”單一品牌。2022年至2024年，“自然堂”品牌的收入分別為40.6億元、42.6億元和43.9億元，營收占比分別為94.6%、95.9%、95.4%。2025年上半年，自然堂品牌占比仍高達(dá)94.9%。

（資料來源：公司招股書）

公司過于依賴單一品牌這個(gè)問題，在日化護(hù)膚行業(yè)部分上市公司中同樣存在，如貝泰妮旗下核心品牌薇諾娜營收占比常年超90%，敷爾佳旗下同名核心品牌敷爾佳營收占比常年超95%。這種“單腿走路”的模式，一旦主品牌面臨市場審美疲勞或突發(fā)輿情，公司的收入將缺乏緩沖。貝泰妮、敷爾佳陷入業(yè)績頹勢，與主品牌增長不樂觀有著十分緊密的聯(lián)系。

六成收入做營銷難破解營收增長困局 研發(fā)投入越來越低、年投入不足億元

從盈利能力參考指標(biāo)來看，自然堂集團(tuán)的毛利率近幾年來呈現(xiàn)持續(xù)攀升的態(tài)勢，從2022年的66.5%提升至2024年的69.4%，2025年上半年進(jìn)一步達(dá)到70.1%。雖然銷售毛利率超70%，但其銷售凈利率僅有個(gè)位數(shù)，2024年公司的凈利潤率僅為4.13%。高毛利率、低凈利率的主要原因是公司高昂的銷售及營銷成本。

在營銷層面，自然堂多次嘗試簽約流量明星代言來塑造年輕形象。如2022年，自然堂簽約虞書欣為全球護(hù)膚代言人，2023年簽約王一博為面膜全球代言人，2024年簽約趙露思為面膜全球代言人。然而，其核心產(chǎn)品系列的包裝和視覺設(shè)計(jì)，十余年變化不大，“守舊老成”之感濃厚。這種“新壺裝舊酒”的做法，難以從根本上扭轉(zhuǎn)其在年輕消費(fèi)者心中形成的 “那是我媽媽用的牌子” 的刻板印象。

2022年至2024年，自然堂的銷售及營銷費(fèi)用分別為24.45億元、24.06億元、27.16億元，2025年上半年為13.47億元。分別占到當(dāng)年收入的57%、54.2%以及59%。2025年上半年，這一比例為55%。

在營銷費(fèi)用高企的同時(shí)，自然堂的研發(fā)投入不僅總額相對(duì)較低，且研發(fā)費(fèi)用率呈逐年下降的趨勢，2022年至2025年上半年，自然堂研發(fā)開支分別為1.2億元、0.94億元、0.91億元及0.4億元，研發(fā)開支占營收比例分別為2.8%、2.1%、2.0%和1.7%，公司的研發(fā)開支及研發(fā)費(fèi)用占營收比例逐年遞減。

自然堂在營銷上投入巨大卻收效不佳，其核心問題或在于過度依賴營銷投入驅(qū)動(dòng)增長，而忽視了品牌多元化、產(chǎn)品創(chuàng)新和渠道健康均衡發(fā)展，導(dǎo)致“高營銷、低增長”的困境。