我們來(lái)分析一下這篇標(biāo)題所揭示的幾個(gè)關(guān)鍵信息點(diǎn)：
"核心事件：" 箭牌家居（ARROW HOMES）家族企業(yè)尋求上市（IPO）可能面臨障礙。
"主要問(wèn)題：" 公司營(yíng)收持續(xù)下滑。
"背景/大環(huán)境：" 家居行業(yè)似乎存在一股“上市潮”。
"分析："
1. "營(yíng)收持續(xù)下滑 - 關(guān)鍵障礙：" "直接影響估值：" 營(yíng)收是衡量公司規(guī)模和增長(zhǎng)潛力的核心指標(biāo)。持續(xù)下滑會(huì)直接導(dǎo)致投資者對(duì)公司的估值產(chǎn)生疑慮，降低其IPO的吸引力。 "反映市場(chǎng)問(wèn)題：" 這可能反映了宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化、房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整、消費(fèi)者需求疲軟、競(jìng)爭(zhēng)加劇或公司自身產(chǎn)品、策略問(wèn)題等。這些問(wèn)題同樣會(huì)讓潛在投資者擔(dān)憂未來(lái)的盈利能力。 "挑戰(zhàn)增長(zhǎng)預(yù)期：" 上市需要向投資者展示未來(lái)的增長(zhǎng)潛力。持續(xù)的營(yíng)收下滑使得證明公司具備可持續(xù)增長(zhǎng)能力變得非常困難。
2. "家族企業(yè)上市存隱患 - 深層原因：" "股權(quán)結(jié)構(gòu)復(fù)雜：" 家族企業(yè)通常股權(quán)集中度高，控制權(quán)旁落可能導(dǎo)致決策困難或短期行為。上市需要引入外部股東，可能會(huì)引發(fā)控制權(quán)爭(zhēng)奪或治理結(jié)構(gòu)上的沖突。 "治理結(jié)構(gòu)要求：" 上市對(duì)公司的透明度、信息披露、內(nèi)部控制、公司治理等方面有嚴(yán)格要求，家族企業(yè)可能需要

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記者 | 孫梅欣

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在家居行業(yè)上市熱潮之下，傳統(tǒng)陶瓷企業(yè)也不甘落后。在廣東佛山陶企行業(yè)并列“四大天王”之一的箭牌家居，就在近期向深交所遞交了招股書。

招股書顯示，箭牌家居計(jì)劃在A股市場(chǎng)公開發(fā)行9899.67萬(wàn)股，共計(jì)募資18.09億元，用于投入公司智能家居產(chǎn)品產(chǎn)能技術(shù)改造；年產(chǎn)千萬(wàn)套水龍頭、300萬(wàn)套花灑項(xiàng)目；智能家居研發(fā)檢測(cè)中心技術(shù)改造；數(shù)智化升級(jí)技術(shù)改造；基于新零售模式的銷售服務(wù)網(wǎng)絡(luò)升級(jí)與品牌建設(shè)；補(bǔ)充流動(dòng)資金等六大項(xiàng)目。上市發(fā)行后，公司總股本為9.68億股，保薦人為中信證券。

雖然品牌名稱和標(biāo)簽頗像“洋品牌”，但箭牌家居實(shí)際是一家土生土長(zhǎng)的本土企業(yè)。

箭牌家居1994年成立于廣東佛山，以衛(wèi)生陶瓷制造與銷售業(yè)務(wù)起家，1998年開始進(jìn)入衛(wèi)浴行業(yè)，制造浴缸、淋浴房。2006年又開始獨(dú)立開發(fā)生產(chǎn)五金水暖，并涉足智能坐便器、感應(yīng)器能領(lǐng)域。2010年、2012年先后成立箭牌櫥柜、箭牌家居定制等業(yè)務(wù)，目前產(chǎn)品及服務(wù)包括智能衛(wèi)浴、瓷磚、櫥衣柜、定制家居等品類。

招股書顯示，樂華恒業(yè)投資持有58.41%的股份，公司創(chuàng)始人為謝岳榮直接持有23.94%股權(quán)，霍陳貿(mào)易持有9.74%的股份。穿透后，謝岳榮、霍秋潔、謝安琪、謝煒合計(jì)持有樂華恒業(yè)投資65%的股權(quán)，四人合計(jì)持有公司79.17%的股份?；絷愘Q(mào)易則是霍振輝100%持股公司，另外霍少容持有箭牌家居3.89%的股份。

信息顯示，謝岳榮、霍秋潔為夫妻，謝安琪、謝煒為二人子女，霍振輝、霍少容為霍秋潔親屬。除了控股，六人還分別擔(dān)任公司高管?？梢哉f(shuō)，這是一家典型的家族企業(yè)。

除了企業(yè)家族氛圍濃郁，箭牌家居近3年的營(yíng)收表現(xiàn)也不佳。招股書顯示，2018年-2020年間，營(yíng)收分別為68.1億元、66.58億元、65億元，營(yíng)收進(jìn)入下滑通道。

營(yíng)業(yè)利潤(rùn)分別為3.22億元、7.02億元和6.97億元。雖然2019年公司利潤(rùn)出現(xiàn)快速拉伸，但到了2020年，則又出現(xiàn)下降趨勢(shì)。

箭牌將營(yíng)收的下滑和利潤(rùn)的波動(dòng)，歸結(jié)為產(chǎn)品銷售結(jié)構(gòu)和消費(fèi)者偏好變動(dòng)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇、新冠疫情沖擊等因素的疊加影響。但也承認(rèn)，如果公司未能在產(chǎn)品推介、營(yíng)銷推廣、渠道開發(fā)等方面采取有效應(yīng)對(duì)措施，將面臨營(yíng)業(yè)收入繼續(xù)下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

同時(shí)，箭牌家居呈現(xiàn)出對(duì)經(jīng)銷商的高度依賴。期內(nèi)3年，經(jīng)銷渠道對(duì)營(yíng)收總占比分別為94.77%、95.98%和94.39%。截至2020年12月31日，公司的經(jīng)銷商合計(jì)1746家，分銷商合計(jì)6197家，終端門店網(wǎng)點(diǎn)合計(jì)10239家。

雖然經(jīng)銷商渠道在家居行業(yè)中是頗為重要的銷售力量，但如此高比例的經(jīng)銷商占比，在同行業(yè)中并不多見。大部分頭部家居企業(yè)近年來(lái)都在采用包括經(jīng)銷商、直營(yíng)、工裝、零售等全渠道模式，以降低對(duì)單一渠道模式的依賴。

翻閱已上市的幾家陶瓷類企業(yè)數(shù)據(jù)顯示，去年蒙娜麗莎就要求在近幾年將經(jīng)銷商占比降至60%，工裝渠道要提升至40%。東鵬控股經(jīng)銷商占比在2019年就已經(jīng)控制在60%左右水平，惠達(dá)衛(wèi)浴去年僅工程渠道占比就達(dá)到25%的水平。

另外，箭牌家居期內(nèi)3年主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率分別為24.45%、32.09%和31.63%。這一毛利率在同行業(yè)屬平均水平，例如去年蒙娜麗莎的毛利率為35.05%，惠達(dá)衛(wèi)浴為31.3%，帝歐家居為30.5%。

但需要注意的是，箭牌家居31%的毛利率，是幾乎沒有包含工程渠道的水準(zhǔn)。通常情況下，家居行業(yè)工程渠道可以幫助企業(yè)快速擴(kuò)張規(guī)模，但是會(huì)壓低整體利潤(rùn)。而箭牌家居在沒有工裝渠道給利潤(rùn)“拖后腿”的情況下，毛利率仍沒有表現(xiàn)出優(yōu)勢(shì)。

箭牌家居在招股書中稱，公司的主要原材料包括水件蓋板、泥砂、金屬材料、化工材料、木質(zhì)材料、 包裝材料等，報(bào)告期內(nèi)，原材料成本占公司生產(chǎn)成本的平均比重超過(guò)50%。如果未來(lái)原材料價(jià)格上、人力成本上升，且公司無(wú)法通過(guò)內(nèi)部降本消化，或者將成本將下游轉(zhuǎn)移，產(chǎn)品毛利會(huì)存在波動(dòng)，進(jìn)而影響公司業(yè)績(jī)。

值得注意的，在公司風(fēng)險(xiǎn)中，有一項(xiàng)是公司自有房產(chǎn)權(quán)屬和集體土地租賃存在風(fēng)險(xiǎn)瑕疵。報(bào)告稱，目前公司及子公司正在使用的房產(chǎn)中，有25.55萬(wàn)平方米尚未獲得權(quán)屬證書，占使用中房產(chǎn)總面積的7.96%，用途類別主要是廠房和泥倉(cāng)。

另外，公司在佛山順德樂從鎮(zhèn)大墩經(jīng)濟(jì)聯(lián)社租賃的土地上，有自建廠房和搭建物總計(jì)13.93萬(wàn)平方米，然而租賃方為能提供土地出租的內(nèi)部決策文件，部分土地雖然獲批，但沒有辦理產(chǎn)權(quán)證書。

也就是說(shuō)，公司有接近40萬(wàn)平方米的廠房等經(jīng)營(yíng)面積有產(chǎn)權(quán)風(fēng)險(xiǎn)，這其中還包括9.36萬(wàn)方的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所。雖然大部分問(wèn)題產(chǎn)權(quán)地塊上并非核心經(jīng)營(yíng)用地，并且涉及生產(chǎn)線已經(jīng)逐步進(jìn)行停產(chǎn)，但仍然為公司未來(lái)生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)土地的使用，埋下隱患。

可以看出，雖然箭牌家居在營(yíng)收規(guī)模、產(chǎn)品知名度上頗具行業(yè)優(yōu)勢(shì)，但在進(jìn)入上市企業(yè)的道路上，如何更加規(guī)范企業(yè)運(yùn)營(yíng)管理，仍有眾多問(wèn)題有待解決。